01突破萬億空間，成長屬性不變

　　1.1 全球第一大快遞市場

　　不管是快遞收入規(guī)模還是快遞業(yè)務(wù)量規(guī)模，中國都是全球第一大快遞市場。

　　1.2 萬億空間，兩個(gè)市場，四條賽道

　　萬億空間：2021年，我國快遞行業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量1083億票，業(yè)務(wù)收入1.03萬億元，過去5年行業(yè)業(yè)務(wù)量、營收復(fù)合增速達(dá)到28.23%、20.16%。

　　兩個(gè)市場：快遞市場結(jié)構(gòu)根據(jù)單價(jià)可以分為中低端市場（客單價(jià)1.5-3元）和中高端市場（8-23元）。中低端市場是中國快遞行業(yè)的主市場 （2021年中低端電商件快遞業(yè)務(wù)量占比68%），中高端市場為補(bǔ)充。

　　四條賽道：根據(jù)價(jià)格帶和需求上的顯著差異，我國快遞市場已經(jīng)形成四大主流賽道。其中，中低端市場以電商件賽道為主，中高端市場進(jìn)一步 細(xì)分為時(shí)效件（商務(wù)件、個(gè)人件為主）、中高端電商件、公務(wù)件三大賽道。

　　1.3 成長三十載，快遞仍是少年

　　與成熟期的美國快遞市場不同，中國快遞行業(yè)歷經(jīng)三十年發(fā)展依然處于成長期。過去十年，快遞是大消費(fèi)賽道中成長最快的細(xì)分賽道， 電商驅(qū)動(dòng)的消費(fèi)型需求增長韌性極強(qiáng)。

　　1.4 成長框架：短期看貨單價(jià)，中期看電商滲透率，長期看第二曲線

　　從增長趨勢上看，行業(yè)增長紅利已經(jīng)接近尾聲但增長韌性仍在。未來三年，行業(yè)增長將持續(xù)受益于快遞小件化和電商滲透率提升的趨勢，我們預(yù)計(jì)行業(yè)仍有望保持雙位數(shù)增長。

　　02短期看貨單價(jià)：下沉市場需求紅利釋放，小件化趨勢將延續(xù)

　　2.1 小件化趨勢是支撐短期快遞高增長的催化劑

　　2020-2021年，快遞業(yè)務(wù)量增速和實(shí)物電商增速出現(xiàn)明顯分化：2020-2021年，實(shí)物網(wǎng)上零售額增速降至10%-20%，但快遞業(yè)務(wù)量 增速卻逆勢上升至30-40%的區(qū)間，快遞增速和電商增速出現(xiàn)明顯的分化信號。

　　小件化趨勢是支撐短期快遞高增長的催化劑：增速分化主要是單位快遞包裹的價(jià)格不斷下降導(dǎo)致。2020-2021年快遞單位包裹價(jià)格每 年降幅10%+，隨著快遞單票貨值的下降，相同的電商GMV增長會帶來更多的快遞增量 。

　　2.2 小件化趨勢形成的直接原因：“低價(jià)電商”增量GMV占比提升

　　電商平臺貨單價(jià)差異化明顯：2020年拼多多包裹單價(jià)44元，快手40元，抖音81元，而2020年天貓和2019年京東分別為215元和370 元。

　　“低價(jià)電商”增量GMV占比快速提升促成小件化趨勢：從2017到2021年，PDD、抖音、快手三大“低價(jià)”電商平臺（件單價(jià)低于 100元）GMV增量占比從9%提升到71%，快遞包裹的主要增量為中低貨值的包裹。

　　2.3 小件化趨勢形成的本質(zhì)原因：下沉市場電商需求紅利釋放

　　三大“低價(jià)”電商平臺高速增長的最根本驅(qū)動(dòng)因素是下沉市場的電商需求紅利的釋放。據(jù)極光大數(shù)據(jù)，從客戶結(jié)構(gòu)的角度去看，PDD、 快手、抖音的三線及以下城市用戶占比超過京東、天貓5-15%。

　　與此同時(shí)，傳統(tǒng)電商平臺也在積極把握下沉市場的需求紅利。2020年淘寶天貓70%的新增用戶來自下沉市場，京東下沉市場平臺京喜 70%的用戶來自3-6線城市。

　　2.4 供需兩旺，快遞小件化趨勢將延續(xù)

　　農(nóng)村互聯(lián)網(wǎng)普及率較低，需求側(cè)下沉市場空間可展望：與城鎮(zhèn)地區(qū)相比，農(nóng)村地區(qū)互聯(lián)網(wǎng)普及率仍有空間，2021年農(nóng)村地區(qū)互聯(lián)網(wǎng)普及率 57.6%，低于城鎮(zhèn)地區(qū)23.7PCTS。

　　同時(shí)農(nóng)村居民的人均消費(fèi)支出增速明顯超過城鎮(zhèn)，下沉市場的需求紅利釋放仍有持續(xù)性。

　　03中期看電商滲透率：主力品類仍有空間，電商滲透率提升方向不變

　　3.1 電商滲透率復(fù)盤：歷經(jīng)三個(gè)階段，未來仍有空間

　　電商滲透率=（網(wǎng)購用戶規(guī)模*人均購物金額）/社零總額，復(fù)盤中國電商滲透率的衍化歷史，我們將其總結(jié)為三個(gè)階段——

　　階段一（2008-2012）：此階段電商滲透率的提升主要由網(wǎng)購用戶規(guī)模提升貢獻(xiàn)，本質(zhì)是一二線城市網(wǎng)購人口紅利。

　　階段二（2012-2016）：此階段電商滲透率的提升主要由人均網(wǎng)購金額提升貢獻(xiàn)，本質(zhì)是順應(yīng)一二線城市網(wǎng)購消費(fèi)升級。

　　階段三（2016-至今）：此階段電商滲透率的提升又回到網(wǎng)購用戶規(guī)模提升驅(qū)動(dòng)，本質(zhì)是下沉市場的網(wǎng)購人口紅利，目前紅利尚未釋 放結(jié)束，根據(jù)行業(yè)發(fā)展規(guī)律，預(yù)計(jì)未來下沉市場網(wǎng)購消費(fèi)升級可進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)電商滲透率提升。

　　3.2 電商發(fā)展復(fù)盤：從PC到移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)再到視頻電商

　　階段一（2003-2012年）：PC互聯(lián)網(wǎng)圖文購物，電商平臺百花齊放，一二線城市網(wǎng)購紅利充分釋放。

　　階段二（2013-2019年）：移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)圖文購物，天貓發(fā)力，一二線城市網(wǎng)購消費(fèi)升級；PDD發(fā)力，下沉市場需求紅利釋放。

　　階段三（2020-至今）：移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)直播電商，淘寶直播、抖、快持續(xù)發(fā)力，繼續(xù)挖掘下沉市場需求潛力。

　　3.3 品類擴(kuò)張為載體：廣度擴(kuò)張基本完成

　　在業(yè)務(wù)層面，電商滲透率的提升以品類擴(kuò)張為載體，通過增加品類數(shù)量（廣度）、提升品類消費(fèi)金額（深度）來實(shí)現(xiàn)。

　　廣度擴(kuò)張基本完成：經(jīng)過近20年網(wǎng)購消費(fèi)習(xí)慣的養(yǎng)成，各電商平臺形成差異化的品類覆蓋面積，各品類的廣度擴(kuò)張已經(jīng)基本完成。

　　3.4 品類擴(kuò)張為載體，擴(kuò)張深度仍有空間

　　不同的商品類型根據(jù)商品形態(tài)、類別、性質(zhì)的不同，需要不同的售賣方式和互動(dòng)方式。服飾鞋帽、家電、數(shù)碼電器、服飾鞋帽屬于SKU相對較 少、履約難度低或者線下渠道層級較多的線上銷售優(yōu)勢品類；而食飲、日用、家居裝潢屬于SKU數(shù)量多、履約難度高或者產(chǎn)品非標(biāo)（需要線下 比較）的線上銷售劣勢品類；對比不同品類的電商滲透率數(shù)據(jù)，銷售額占比最高的日用生活、食品飲料，其電商滲透率明顯低于行業(yè)均值，品類擴(kuò)張的深度仍有空間。

　　3.5 電商供給側(cè)的進(jìn)化路徑

　　平臺的進(jìn)化路徑：從寬帶到5g，從PC網(wǎng)購到視頻電商，電商平臺不斷創(chuàng)新帶來更好網(wǎng)購體驗(yàn)。未來隨著VR技術(shù)的進(jìn)步，電商平臺有希望將從“二維” 走向“三維”，網(wǎng)購體驗(yàn)將再突破。

　　物流的進(jìn)化路徑：從軸輻式快遞到倉配快遞、從傳統(tǒng)快遞到眾包物流、大件快遞，快遞的業(yè)務(wù)模式和絕對時(shí)效仍有較大的進(jìn)步空間。

　　在技術(shù)突破、電商平臺創(chuàng)新、物流履約能力不斷提升下，優(yōu)勢品類滲透率提升有望延續(xù)，而劣勢品類滲透率天花板也有突破的可能。

　　04空間測算：保持雙位數(shù)增長，2025年預(yù)計(jì)1800億票

　　4.1 測算方法

　　假設(shè)非電商件占比16%，增長中樞約為1.5倍GDP；電商件占比84%，增長中樞與社會零售總額、實(shí)物網(wǎng)上零售滲透率成正比，與實(shí)物網(wǎng)上零 售單價(jià)成反比，因此可通過三個(gè)指標(biāo)判斷電商件增長中樞。

　　4.2 小件化趨勢：單位包裹價(jià)格從2021年119元下降至2025年96元

　　根據(jù)測算，2022年~2025年，三大 “低價(jià)”電商GMV占比預(yù)計(jì)提升5.8%、5.1%、3.5%和2.5%，對應(yīng)單價(jià)下降7.3%、6.2%、4.2%和 2.9%，2025年單價(jià)將降至96元。

　　4.3 根據(jù)需求測算電商滲透率：至2025年電商滲透率增至29.9%

　　網(wǎng)購人口紅利仍在，且網(wǎng)購金額仍持續(xù)提升，社零增長穩(wěn)定，根據(jù)三者對電商滲透率增幅的貢獻(xiàn)趨勢，預(yù)計(jì)到2025年電商滲透率可增至29.9%。

　　05長期看第二曲線：消費(fèi)快遞終成綜合物流

　　5.1 長期來看電商快遞增速放緩是必然

　　隨著下沉市場需求紅利走向尾聲，拼多多、抖音、快手GMV增速回歸行業(yè)增速，快遞小件化趨勢將趨緩。此外，在網(wǎng)上獲客成本及通脹帶動(dòng)快遞履約成本的提升的趨勢下，品類線上滲透也將逐漸放緩。長期來看，隨著快遞小件化趨勢、品類滲透率增長雙雙放緩，電商快遞增速也將呈逐漸放緩趨勢。

　　5.2 第二曲線：打開快遞企業(yè)長期增長空間

　　快遞業(yè)務(wù)量長期增長中樞與GDP或者消費(fèi)基本趨同：美國快遞處于成熟期的發(fā)展階段，2000-2021年間，美國快遞龍頭UPS、FedEx國內(nèi)快 遞業(yè)務(wù)量增速基本與美國GDP增速保持一致。中國快遞消費(fèi)屬性更強(qiáng)，成熟期行業(yè)增長中樞或與消費(fèi)同趨。

　　5.3 協(xié)同性最強(qiáng)的快運(yùn)市場：生產(chǎn)型需求驅(qū)動(dòng)行業(yè)緩慢增長

　　快運(yùn)賽道的自然增長緩慢，增長依賴生產(chǎn)型需求。快運(yùn)業(yè)務(wù)主要面對生產(chǎn)端，客戶多為生產(chǎn)制造企業(yè)。對比美國成熟的零擔(dān)快運(yùn)行業(yè) 來看，中美快運(yùn)企業(yè)貨量接近，但單噸收入與單噸利潤仍有明顯差距，客戶結(jié)構(gòu)的不同（美國多為大型高端制造業(yè)客戶）是差距的核 心來源，未來行業(yè)增長需要生產(chǎn)端的發(fā)展配合。

　　5.4 空間最大的國際市場：國際快遞時(shí)機(jī)未到

　　國際市場是一個(gè)廣義的物流概念，其市場空間超過萬億，是快遞企業(yè)擴(kuò)張中最具空間想象力的賽道。按業(yè)務(wù)類型可劃分為國際物流、 國際快遞、異國本土業(yè)務(wù)三大市場，但國際賽道多數(shù)是一片紅海，快遞企業(yè)想要成功切入需要時(shí)代的機(jī)遇配合。

　　國際快遞是國際市場的中高端賽道，屬于紅海市場，中國快遞企業(yè)切入的時(shí)機(jī)未到。美歐物流巨頭UPS、FedEx、DHL通過機(jī)場、飛 機(jī)投資構(gòu)建重資產(chǎn)壁壘，實(shí)現(xiàn)壟斷利潤。以UPS為例，2021年UPS國際業(yè)務(wù)以20%的營收占比，貢獻(xiàn)約36%的利潤體量。